一季报略超预期。民生银行公布2014 年1 季度业绩。2014 年1 季度贷款余额同比增速达到14%,存款余额同比增速达到8%。净利息收入和手续费及佣金净收入分别同比增长5%和21%。归属于母公司股东净利润达到127 亿元,基本每股收益0.45 元,较我们的预期高2%。核心一级资本充足率和资本充足率分别为8.51%和11.03%。
净息差改善难持续。2014 年1 季度公司净息差同比回升17 个基点至2.62%,主要原因在于去年1 季度贷款重定价导致的低基数效应。但我们认为净息差改善难持续:一方面,公司全年贷款目标增速为11%,意味着未来公司贷款增速将从1 季度的14%逐步放缓;另一方面,公司在2013 年末调整了小微贷款业务策略,今年更注重结构调整而非规模扩张,我们看到1 季度末小微贷款余额较年初几乎没有增长,由于小微贷款收益率较高(小贷平均贷款利率较基准上浮40%,微贷平均贷款利率较基准上浮75%),因此未来净息差仍然承压。
较低的拨备水平将制约未来盈利增长。不良率较2013 年末上升0.02 个百分点至0.87%。拨备覆盖率下滑5 个百分点至257%,拨贷比仅为2.2%。鉴于今年流动性继续从紧,经济增速继续放缓,预计未来流动性风险和资产质量风险将不断累积,公司很难在保证资产质量稳定的前提下顺利转嫁资金成本上升至贷款端,额外的拨备压力也将制约其未来盈利增长。
政策风险上升。为了弥补吸存能力的不足,公司在贷款扩张和非标投资上较为激进。截至2013 年末,公司通过同业和应收款项投资的非标投资占总资产比重达到18%,而大银行这一比例仅为1%,未来如果影子银行监管趋严,公司面临的风险大于同业。
维持中性。我们维持2014 和2015 年EPS 1.64 和1.79 元,对应同比增速10%和9%。
目前公司股价对应0.75 倍2014 年PB,我们给予公司目标2014PB 为0.7 倍,六个月目标价7.56 港币,对应3%的下行空间,维持中性评级。
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