投资要点:
年报业绩低于预期。民生银行周末公布2013年年报业绩。2013年贷款余额同比增速达到14%,存款余额同比增速达到11%。净利息收入和手续费及佣金净收入分别同比增长8%和29%。归属于母公司股东净利润达到423亿元,基本每股收益1.49元,较我们的预期低2%。核心一级资本充足率和资本充足率分别为8.72%和10.69%。
净息差下滑超预期。净息差下滑45个基点至2.49%。我们相信净息差下滑主要原因还是其吸存能力较弱(活期存款和零售存款占比分别保持在35%和22%的低位),一方面,73%的贷存比使得公司贷款增长严格受制于存款增长;另一方面,对同业负债的高度依赖(同业融出同比增长0.3%而同业融入同比大幅增长53%)使其受损于2013年下半年银行间利率的大幅上行。
较低的拨备水平将制约未来盈利增长。不良余额较2012年末增加30亿元至130亿元,不良率上升0.09个百分点至0.85%。拨备覆盖率下滑55个百分点至260%,拨贷比仅为2.2%。鉴于今年流动性继续从紧,经济增速继续放缓,预计未来流动性风险和资产质量风险将不断累积,公司很难在保证资产质量稳定的前提下顺利转嫁资金成本上升至贷款端,额外的拨备压力也将制约其未来盈利增长。
下调至中性。鉴于净息差低于预期,我们下调2014和2015年EPS至1.64和1.79元,对应同比增速10%和9%。目前公司股价对应0.77倍2014年PB,我们给予公司目标2014PB为0.7倍,六个月目标价7.56港币,对应5%的下行空间,下调评级至中性。
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